末日博士鲁比尼的金融预言- 第25部分

对《新巴塞尔协议》的全面修订可能需要数年时间，但对其中几项的完善迫在眉睫。首先，应改革《新巴塞尔协议》中定义和划分资本等级的方法，不再按《巴塞尔协议》一级资本计算银行资本充足率，而是按有形普通股权益（Tangible　Common　Equity；TCE）或称有形资产充足率这一更为狭义的指标来计算。有形普通股权益在计算资本时，只将普通股包括在内，相反，《巴塞尔协议》定义的一级资本包括普通股和优先股。有形普通股权益使对银行所持有资本量的估计更为保守，因此，在危机中它可能是评价银行健康状况的一个更现实的方法。

《新巴塞尔协议》的框架中还隐藏了一个更深层次的问题，即其中的资本计算方法，在经济繁荣时期容易夸大银行所持资本量，而在经济危机到来时则正好相反，容易使银行以一种过度的、破坏性的方式减少风险敞口。这是因为在经济繁荣时期，银行持有的资产价格上升，对资本的需求量降低，从而鼓励银行承担更多的风险。经济危机中，情况则刚好相反，资产价格的下跌迫使银行突然需要增持更多资本，而此时正是最难获取资金的时期。

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风险敞口

风险敞口指因债务人违约行为导致的可能承受风险的信贷余额。包括汇率风险敞口、利率风险敞口等形式。

在经济学中，这种现象被称为亲经济周期效应（procyclicality）。这个术语听上去有点别扭但意思很简单：在一场繁荣与萧条的循环周期中按与经济周期相同的方向扩大经济波动。当涉及资本时这明显会出现问题。可能的话，人们会期待协议的目的不是去扩大经济波动，而是保护银行免受其危害。为了避免亲经济周期效应，可以采用另一种办法计算资本，即所谓动态配置。动态配置不强制银行保持一个静态的资本额，比如《巴塞尔协议》中规定的8％，而是允许银行所持资本额随时间的变化进行调整。经济繁荣时期，资本要求提高；情况恶化时，资本要求降低。西班牙银行已经使用了某种动态配置方法，它虽然不能解决所有问题，但值得在新的《巴塞尔协议》中进行尝试和推广。

引入或有资本可能是解决亲经济周期问题的另一种思路。这种思想虽然也有些问题，但受到许多支持，值得密切关注。它的作用原理是：在繁荣时期，银行发行一种被称为“或有可转换债券”的特殊债券，它不同于普通的债券，如果银行的资产负债表恶化至一个特定的“触发点”，它将会“转换”为银行的股份或权益。

或有资本可以带来几个好处。首先，在银行真正需要时可以获得更多资金来维持运营。银行以一定的代价换得了生存，先前的债券持有者失去了资金而获得了大量的股权。当然，外部股东的突然涌入会削弱现有股东的权力。

这对原始债券持有人和股东都不利，所以双方都有动力去密切关注银行在做什么，以使自己不会被动地处于这种不幸境地。理论上讲，如果债券持有者认为银行在朝着错误的方向发展，他们会提高借款成本，实行市场性约束。同样，股东也会遏制银行的危险行为，避免其陷入困境。

这种想法在实践中可能不如理论上有效。毕竟它要求银行必须发行足够的或有可转换债券，否则，它所鼓励的自我约束将会不足。尽管如此，它仍是一个值得讨论的好建议，并且可能解决《新巴塞尔协议》的另一主要问题。《新巴塞尔协议》的核心构想是，如果银行的监管者、股东和经理不能抑制风险行为，银行的债权人会被鼓励代行其责。债务购买者通过提高高风险银行的借贷成本，实行了“市场化约束”。

遗憾的是，此次危机发生时，并没有足够的银行实行了有意义的市场化约束。即便有的话，各国政府也已将市场化约束抛到九霄云外，它们决定担保全部债务，致使银行很容易借到较多资金。或有资本可能也是解决这个问题的一种办法，即将债务转换为股权，而不用实行担保、支持和救助，它有可能（也许真的会）守住道德风险。

另一个需要《巴塞尔协议》制定者关注的问题是流动性不足问题。此次危机充分表明，无论是传统的银行还是影子银行体系的成员非常容易出现流动性紧缩。过去，巴塞尔委员会很少注意到这个问题。正如前面章节所阐述的，此次灾难是银行业危机的扩大造成的。形形色色的金融公司将借入的短期流动资金投资于长期非流动资产，当恐慌降临时，商业银行和影子银行（虚拟银行）都无法再对短期借款做延期，而这造成了流动性不足。

因此，更加重视对流动性风险的管理应成为全体金融机构（包括银行和非银行）未来监管的重要内容。约束方法之一是要求金融企业避免短期借款，换言之，就是要大大延长其负债的期限。每年需要进行一次借款展期的银行，比每天都要进行借款展期的银行发生流动性紧缩的风险更小。当然这个办法也不能解决一切问题，就像此次危机中所发生的情形，即使一家金融机构基本只作短期投资（如货币市场基金），但仍会由于少量的低流动性资产投资而陷入危机。

《新巴塞尔协议》的另一个缺陷是赋予了金融机构过多使用内部风险管理模型的权利。其中，一个模型是风险价值公式（VaR），用来计算公司资产损失的可能性。另一个是Gaussian　copula模型，一个用来为复杂的资产如CDO做定价的统计工具。这两个模型都忽略了危机和其他破坏性事件发生的可能性，使银行在危机来临时变得很脆弱。可悲的是，解决途径绝不是简单地去设计更好的模型，模型只是在用时是良好的，如果人们想要忽视风险而扩大短期利润，会为需要的结果去篡改公式。

因此，我们应该考虑将风险降至最小化的其他方法。首先，应该反思一下金融机构是如何管理风险的。目前，占据主导地位的方法是，每个部门或业务流程单独考虑风险，而从来不思考各部门之间投机行为的交叉影响。AIG是一个典型的例子。一个位于伦敦的仅有375名员工的小分支公司，由于担保了大量问题抵押贷款债券，使超过10万名其他部门的员工陷入了困境。

同样让人担忧的是，许多风险管理经理正被边缘化。毕竟，他们妨碍了人们追逐更多的利润，要他们去有效控制与其一起工作的交易员十分困难。为此，今后的风险管理应尽量站在整个组织的高度　“鸟瞰”风险。这就意味着要任命一个权力更大的首席风险管理官，直接向首席执行官和董事会报告，同时需要一个能监测多个部门运行、尤其能阻止冒险行为发生的工作组。





即将到来的危机


金融危机以一种有趣的方式让一场彻底的改革看起来合情合理。2008年金融危机之前，本章所阐述的很多改革都显得极端没有必要，但现在情况不同了。

我们所强调的这种改革将会踏上一个漫长的征程，通过改革薪酬机制、规范证券化、将衍生品置于公众监督下、严格约束系统的“监护人”即评级代理机构，金融系统将朝着更加稳定和透明的方向前进。改革会确保银行和其他金融机构拥有足够的资金。实际上，对于安全渡过一场严重的金融危机来说，拥有充足的流动性最为重要。

改革也将消除少数几家寡头银行和投资银行控制金融系统所带来的弊端。如果衍生品和其他金融工具更加透明，垄断者将很难向客户收取高额的费用和获得巨大的买卖价差。可以理解，这些公司不愿意看见交易从交易商市场走向交易所，改革会削弱它们凭客户缺乏信息资源而赢利的能力。在现有的体系下，由于价格缺乏透明性，公司很容易获得高额买卖价差利润。他们能够成功地提前获得信息，这意味着可以运用客户的投资信息在其他地方获利，比如做市和交易行为中。而更高的透明度会阻止这些行为的发生。

怀疑论者也提出了合乎情理的一点，即如果投资者愿意冒风险为alpha或schmalpha回报付费；这是他们自己的事情。但是这些个别极具势力的不透明的金融公司的崛起，会带来很多麻烦。这些公司的金融职能千差万别，令人吃惊：从证券发起和承销、作价买卖、私人股权投资、对冲资金、资产管理到基础金融，应有尽有。各种业务相互联系，加之少数幸存公司间的相互联系，产生了极高的系统性风险。

将大部分交易从依靠市场做市商/经纪人的场外交易，转为交易所交易将会使寻租行为大幅减少。更重要的是，这还会大大减少造成金融机构“亲而不倒”的交易对手风险。事实上，越多交易发生在交易所，就会使越多交易对手风险被降低。我们不但要压缩每个机构的规模来限制“大而不倒”，还要规定金融机构的金融业务应分类交易，限制“亲而不倒”。在交易所内，交易员只能为客户执行有效的交易，而不能进行利益冲突盛行、价格透明度极差、系统性交易对手风险甚高的作价买卖交易。因此，我们必须回到《格拉斯…斯蒂格尔法案》上来，甚至超越它，使金融体系中无论是机构还是业务都是分离的，避免发生“大而不倒”和“亲而不倒”。

总之，金融权力的集中会制造出一个“亲而不倒”的系统，这一章中所提出的建议只是解决问题的第一步，实行更加彻底的改革是未来金融系统保持稳定的关键。





第9章　“大而不倒”的银行不应再存在


“大而不倒”的企业不仅仅是太大而不能倒，而且它们也太大了以至于不应再存在，它们过于复杂，很难进行妥善的管理。坦率地说，它们不应该存在，至少它们应该被拆分。

2010年1月初，本·伯南克曾为美联储在最近这次危机中的应对措施作辩护。他提出的教训直接而简单：更好的监管可以防止危机。正如他所说，“这次危机带给我的重要教训是，金融监管在控制新出现的风险方面并非是无效的，只是监管必须执行得更好、更聪明。”

伯南克说得没错，但如何才能使监管机构在履行职责时“更好和更聪明”地完成工作呢？在本章中，我们将对实现这一目标的几项重要的障碍性因素进行分析：故意逃避监管造成的监管套利；多头监管即监管者众多，缺乏协调，从而无法对金融系统进行有效的监督和管理；监管人员素质问题等。最近的金融监管历史表明，无论监管规章和条例多么严谨和周密，其效用都可能因上述问题而锐减。任何成功的金融监管改革都需要对上述问题做出有效应对。

这与前一章中提出的常识性的折中建议一样，都仅仅是一个开始。然而就目前的现状而言，仅仅提出一些新的监管措施是远远不够的；有时，一些监管“创造性破坏”是恰当的。本章中，我们提出了一些更加彻底的改革措施，如拆分大银行、为金融系统构建新的防火墙等。在不久的将来，这些建议可以而且应该被实施。

在本章的最后，我们权衡比较了一个完全不同但同样激进的想法。那就是运用货币政策来阻止投机性泡沫。虽然这种措施简单而直接，但大部分经济学家和政策制定者通常认为这种观点属异端邪说，而且非常危险。事实上，伯南克在他的事后辩护演讲中也明确拒绝了这种观点，他认为更好的金融监管为防止投机泡沫提供了“外科手术式”的方法。

我们认为，如果运用得当，货币政策将是控制资产泡沫和金融危机最有效、最有力的选择之一。在效果上，这不是外科手术，而是切中要害：货币政策能够对投机气氛产生广泛的系统性影响，进而在第一时间阻止泡沫产生。因此，这为政策制定者提供了一个有价值的备选方案。

接下来，本章对未来金融业的可能性变化和远景进行了描绘：除非决策者和政治家们认识到，解决全球性金融危机需要大智慧和彻底的变革，否则，就等于在国际金融体系这艘“泰坦尼克号”邮轮上简单地重新排列座次而已，死亡仍然不可避免。





杜绝监管套利


如果要使改革措施得以产生实质性的效果，那么监管套利就是决策者所必须面对的问题之一。

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监管套利

当人们谈及新的金融监管准则，通常是指具体规则、指导方针以及旨在结束不良行为、鼓励稳定和防范危机的法律。这都很好，然而银行家和交易商们却总能想到各种有趣的方式去回避这些精心设计的监管条例，这就是所谓的“监管套利”。

在金融危机之前，普通银行得到了合理的监管，作为交换条件，它们可以从政府得到存款保险和明确的最后贷款人支持。然而这种交易对于喜欢自由和冒险的银行家们来说，却是令人窒息的。于是它们不断地将越来越多的银行业务转移到影子银行：这些机构的投资活动看起来和银行类似，但却不受监管。

在危机发生之后，有一种共识认为诸如此类的非银行金融机构，即所谓的“影子银行”需要像普通银行一样受到监管。在金融危机中，它们中的大部分都曾得到政府前所未有的援助，而现在则是它们向政府偿还援助资金，俯首接受更多监管的时候了。此外，最近的金融危机证明这些非银行金融机构往往具有系统性影响：它们的失败会将冲击波传染至整个金融系统，这是它们应该受到监管的另一个原因。

这一切听起来不错，是吗？不幸的是，许多决策者从历史中吸取了错误的教训。他们关注这些像美国国际集团一样的巨无霸影子银行，认为只有大机构才值得监管。这种哲学也深深体现在当前一些公开讨论的政策建议中。例如，奥巴马政府金融监管改革的具体目标就是“系统性重要的金融企业”。

这种对监管规则的选择性应用将是彻头彻尾的错误：只会为更多的监管套利打开大门。这一次，金融中介又将通过瘦身变成不太重要的金融机构而摆脱新的监管。然而在总体上，这些小的、受较少监管的机构会对大的系统产生愈发显著的影响，它们的集体性破产事件也会带来相同的后果。例如，在20世纪80年代的美国储贷危机中，约有1400家小型储蓄机构破产。单独而言，它们之中的每一个都不具有系统重要性，但是它们集体的贷款承销失败和损失却是具有系统性影响的。

基于这个原因，金融监管改革的新方案都必须无差异地涵盖一切机构，而不仅仅是那些被认为会产生系统性风险的大机构。同一监管准则包括资本金要求、流动性比率、信息披露标准必须被毫无例外地执行，而不能因为具有系统性影响的机构才会产生潜在的系统性风险，而对它们实施更加严格的监管要求。总之，金融监管不应有例外，否则会滋生更多的监管套利和更多的金融危机。

平心而论，近年来基于“自我监管”原则，监管套利成为一种容易操作的游戏。所谓自我监管是指监管者为金融机构提供一般性原则，并要求它们使用一定的模型和方式来满足这些原则标准。几乎不可避免地，这种被讥讽为“软接触”的方法实际上导致了更多的套利行为。

由于自我监管要求企业根据自己的条件管理风险，因此他们总是倾向于选择那些低估防范危机所需资本金的模型。

为了解决自我监管问题，监管部门应立即着手为所有金融结构化产品制定具体的监管准则。否则，监管将成为愚蠢的差事：一种金融产品的监管准则只不过迫使套利者在其