其中的一个障碍就是“搭便车”问题：假设一些投资者支付了评级费用，并在评级基础上做出决策，其他投资者会推算出评级结果，“免费”做出决策。
对这个问题的一种解决途径是，规定所有机构投资者都要交纳费用到一个由监管当局管理的 “公共池”中。新债发行时，可用池中资金向受认可的代理机构购买评级。这个方案要求金融系统中的所有参与者都要向“池”中付费，即便是对冲基金这样很少受监管的机构也不应例外。
这种改革颠覆了评级机构的收入机制。但重新想想，由债务发行人去支付评级费用，确实滑稽可笑。再回到我们前面的比喻，这就像让学生给教授付钱获得评定。想象一下，假设学生可以选择教授（正如债券发行者可以选择评级机构），那些常给学生F级评价的教授就会发现，随意给学生A级评价的同事会吸引更多的学生，获得更多的收入。但是，所有这些A级评价就像房地产强泡沫时期的AAA级评定一样，是虚假的。
确定无疑的是，评级机构在金融体系中占有特殊的地位，针对评级机构的改革，不会是件容易的事。但是，只要上面的改革尚未落实，利益冲突问题就一定会继续。
不过，此刻让我们先假设 ，这些矛盾可以解决，评级机构从此可以为抵押贷款支持证券之类的产品作准确的评级。那么遗憾的是，那些不透明的、神秘的、令人困惑的金融衍生品可能连评级机构也弄不清楚。
管理金融衍生品
2002年，沃伦·巴菲特向伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的投资者们出具了一份现在看来极具传奇色彩的年度报告。他对越来越多的衍生品工具使用表示了谴责，并先见性地将衍生品描述为“交易双方和整个经济体系的定时炸弹”。巴菲特毫不留情地将衍生品定性为“大规模杀伤性金融武器”。他警告说，衍生品携带有危险因素，“虽然现在是潜伏的，但却可能是致命性的”。更有预见性的是，他警告说，“现在衍生品魔鬼已经跑出了瓶子，一定会进行大规模多品种的繁衍，直到它们的危害性大白于天下。”
巴菲特是正确的，但实际情况却更加复杂。衍生品已经存在几个世纪了，在给全球金融体系带来此次严重灾难之前，一直表现良好。毕竟，衍生工具只是对某一事件未来结果的赌注，如利率、石油价格、玉米价格、货币价格或任何其他变量的走势等。衍生品有各种名称，如互换、期权、期货等，几十年里一直来都在努力帮助人们“对冲”风险。在衍生品发展初期，农民利用衍生工具，在收割前就对农作物的价格波动做对冲，享受着难得的心灵平静。
但是近些年来，由于某些新品种如信用违约互换（CDS）的诞生，衍生工具已完全不同于以往。信用违约互换有时被比作保险合同，但实际上它们是非常不同的。信用违约互换允许买家购买保险，以防债务人拖欠债务，而如果发生拖欠，“保险”的卖方将有责任为买方弥补损失。从表面上看，这类似于保险，但与保险合同不同的是，信用违约互换的买方不需要实际拥有一项资产作为标的。更糟糕的是，投注于违约的人，被充分激励促进违约的发生。这样，购买CDS就类似于为一个不拥有所有权的房子购买房屋保险，然后试图对房子放火。
信用违约互换市场从几乎没有交易量迅速发展到大得令人吃惊的地步，到2008年金融危机爆发时，其名义价值（投保的金额）突破60万亿美元。罪恶的信用违约互换市场的快速增长，归咎于自由市场狂热分子、参议员菲尔· 格拉姆（Phil Gramm）。1995…2000年间，他主持参议院银行委员会的工作。在他主持工作的最后一年，成功地在《商品期货现代化法案》（Commodity Futures Modernization Act）中插入了一条规定，将信用违约互换和其他柜台交易衍生品从商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission； CFTC）的监管下豁免出来。
这里的关键词是“柜台交易”，它似乎和“私下交易”相反，但事实上，私下交易和任何一种柜台交易都差不多。在柜台交易中，衍生工具合约由两个私人当事方签署，这是典型的“双边合约”，没有其他人知悉内容。这种交易完全缺乏透明度，没有人知道其风险暴露程度，更别说了解风险集中在何处了。创造这些衍生工具的金融公司都愿意对细节保密，毕竟它们的交易策略是专有信息，并且交易费用非常高。但是在危机期间，这种保密性会腐蚀投资者的信心。
同样麻烦的还有交易对手风险：已经卖出“保险”的机构可能不会兑现承诺，尤其是在系统性金融危机发生时。这正是此次危机猛烈发作时的状况。大部分金融机构不相信它们会被挤兑，没有留出所需的储备金，这就给整个金融系统带来了风险。AIG的例子就比较典型。它通过CDS交易为超过5000亿美元的问题CDO作了保险。由于它无力补偿这些CDO产品的亏损，并且自身的失败会使资产受其保险的公司面临破产，因此美国政府介入并提供了救助。结果，交易对手风险创造了一个不仅是大而不倒更是亲而不倒的金融体系。
衍生工具也在其他金融危机中扮演过重要角色。
1987年的股灾涉及一种被称作投资组合保险的衍生品，1994年的衍生品投资损失导致加利福尼亚奥兰治县（Orange County； California）濒临破产，同样1998年衍生品在长期资本管理公司（LTCM）的惨败中扮演了重要角色，在2008年和2009年助推了石油价格的大起大落。此外，衍生工具还在其他方面肆虐，像隐藏负债、逃避税收、妨碍债务重组，甚至被用来故意引发银行、公司和国家违约服务。
鉴于这些恶行，禁止衍生工具交易似乎是一个好主意，但结论并非如此，大部分衍生工具并没有产生不良效应，我们需要做的只是控制某一些衍生品规模的无限扩张。像对付其他一切困难一样，说总比做容易，很难找到灵丹妙药。但是，一些合理的建议应该立刻被采纳。
首先，我们必须解决透明度的问题。诚然，一些衍生品一直在场外交易，运行顺利并可以持续下去，如普通利率互换和货币互换。不过，信用违约互换的情况则不同，它必须实行公开交易，并接受美国证券交易委员会和商品期货交易委员会的严格监管。奥巴马政府遵循这种思路已经采取了一些措施，许多针对加强监管的建议也在讨论之中。
一种观点认为，应强制信用衍生工具在某种类似于简单衍生品交易场所的中心交易所里交易。这样，交易所就能保证衍生品以直接、透明的方式结算。同时，这个新机构也可以保证衍生品交易各方有必要的抵押来兑现承诺。
这种改革思路很有意义，但其难处在于，现有的金融衍生品中，虽然有一些能够被标准化并在中心交易所交易，另一些却很难达到这一要求。很多柜台交易衍生品是几乎不可能被标准化的，并且没有足够的交易量，其价格也不可能像股票或债券（或普通衍生品）那样，总是可以被定价。
这些更神秘的信用衍生品应该在中央结算所注册。针对一些简单衍生工具的此类机构已经存在。
你不可不知的危机名词
期权结算公司
比如，期权结算公司（the Optinos Clearing Corporation），它处理很多股权和商品的衍生品交易，虽然是个私人机构，但已经得到证券交易委员会和商品期货交易委员会的认可。它的一部分工作就是确保衍生合同当事人有足够的抵押品兑现承诺。（换个说法就是，金融公司在没有足够抵押品的情况下，无法作出履约保证。）反过来，当交易对方违约时，结算所将承担合同责任。所有这一切都有助于降低交易对手风险。
成立结算所是个好主意，但也要注意一些问题。首先，如果市场发生系统性崩溃，结算所可能无法承担所有的合同责任，导致自身违约。虽然从某种程度上说，这种风险可以通过提高保证金要求而减小。但是，最近发生的事情表明，人们很容易低估系统性风险。因此，结算所必须在监管者的监管下运作，监管者负责保证结算所留有必要的储备金，以备不时之需。
此外，还有一个更大的问题，就是监管套利风险问题。如果结算所只处理简单、标准化的金融衍生品业务，金融工程师为逃避监管，可能故意制造出一些复杂的、结算所不能接纳的衍生产品。因此最好是结算所能够有能力容纳所有的衍生工具业务。
这种改革与其他有助于增加交易透明度的改革是紧密相连的。比如，信用违约互换交易要在一个对公众开放的中心数据库注册。像纽约大学的同行们曾建议过的那样，数据库的分类和排序，参照交易资讯回报系统（Trade Reporting and Compliance Engine；TRACE）的处理方法；数据库的管理，由金融业监督管理委员会（Financial Industry Regulatory Authority）负责。市场透明度的加大，有助于增强定价机制的竞争力，减少公司与系统的竞赛，而报出高于市场许可的价格。
在某些情况下，全面禁止某些衍生工具或严格限制它们的使用是十分必要的。例如，监管机构应考虑完全禁止CDS合约业务。保险的基本规则认为，购买保单的一方必须有“可保利益”，即与结果有直接利害关系。大多数的CDS合同废除了这一原则，《金融时报》的一个记者曾有一个比喻，即CDS合约成功地给了华尔街“去烧毁你的房子的巨大激励”。
如果不能直接禁止这些衍生品业务，也应该禁止保险公司出售这种担保。只有对冲基金和金融市场里其他的风险偏好者才可被允许从事这些衍生品的交易，而且他们必须遵守严格的保证金要求和抵押要求。如果一家对冲基金要从事这种保险业务，应当要求它毫无保留地证明其兑现义务。
最后一个建议是关于精简衍生品监管规则的。这意味着要改变美国证券交易委员会和商品期货交易委员会的相关职责，这尚有很长的路要走。这些机构分别监管着不同的衍生品市场，有效地划分了监管权。但是，加强单一机构监督全部衍生工具的责任，会更加系统地管理和监督好衍生工具，更重要的是，减少影响国际金融体系稳定的潜在威胁。
改革要解决许多问题，比如，交易对手风险和价格的不透明，高额费用甚至成为了神秘的衍生品柜台交易市场的特征之一。而正是这些特征使得业内人士可以获得巨大报酬，并从投资者那里诈取利益。
然而，这些建议并不能包治百病。衍生品监管是金融监管领域里最为棘手的事情，而且过去10年来它们爆炸式的增长，使得监管工作难上加难。衍生品已从一种风险对冲方式发展成为纯粹的投机工具，使天真的投资者，如养老基金经理，承担了大量的杠杆效应和风险。它们越来越奇怪和不透明，令非专业人士难以理解，给金融系统带来了严重的威胁。单纯依靠上面的改革，是不可能完全解决问题的。
为此，新生的衍生品应该受到监管机构更加系统、更加严厉的审查。换言之，这种情况下，监管部门无须担心对这些衍生品采取严厉措施会损害经济增长，相反，它们继续存在才会严重的威胁到全球经济的稳定。立法者、决策者和监管者越早明白这点越好。
遗憾的是，经济的稳定必须在全球范围内得到巩固，这意味着应该重新审视一下银行经营的国际准则。
《巴塞尔协议》及改进建议
古色古香的瑞士城市巴塞尔有很多闻名遐迩的故事，它拥有瑞士最古老的大学、第一个动物园以及新竣工的最高建筑。对于思想巨人尼采来说，巴塞尔的学校就是他的家乡。巴塞尔具有悠久历史的化学和制药公司，为世界生产了从安定片到中枢神经致幻剂等各种类型的药品。巴塞尔的银行界为世界带来了一件不算激动人心但却十分重要的新事物：巴塞尔银行监管委员会。
这个不为人熟知的机构产生于1974年，它吸收了10个发达国家的央行为其成员，目的是想出更好的办法来管理和监督银行和其他金融机构。虽然该机构的建议不具有法定约束力，但却有很重的分量。危机发生前，绝大部分现存的金融制度都是在《巴塞尔协议》的指导下建立起来的。
《巴塞尔协议》经历了数年的演变。最初的协议被称为《巴塞尔资本协议》（Basel I），它要求银行区分所持有的资产种类，以更好地评估其相关风险，这种风险评估会影响到银行应持有资本的数量。
举例来说，假设有两家银行，每家都从其他渠道借了10亿美元用于投资，但一家投资于低风险、高安全的美国国债，另一家投资于高风险的垃圾债券。根据《巴塞尔协议》，银行应对不同的资产赋予不同的风险系数，这些风险系数会告诉银行相对于这些风险应持有的资本数量。实践中，持有超级安全的政府债券的银行与持有垃圾债券的银行不需要持有相同的资本量。
《巴塞尔协议》还有另外一些规定，比如规定跨国银行应持有风险加权资产8％的资本金。在附加准则中，该协议明确指出这种资本或股本必须是普通股、优先股、其他优质资本（一级资本）以及所有的二级资本。
20世纪80年代，《巴塞尔协议》开始实施。到1992年，十国集团中大多数成员国都采纳了它的建议，许多新兴市场经济体也自愿遵守这一准则，以实现金融稳定和审慎监管。遗憾的是，那些对发达很有意义的标准，对新兴经济体来说却很难实行，在发生危机时尤其如此。
另一个问题是，巴塞尔协议没有预料到银行家们找到了隐匿风险的办法，例如资产证券化。这些精明而巧妙的办法使银行资产负债表从表面上来看是稳定的，而实际并非如此。银行家遵守的是《巴塞尔协议》的字面意思，而不是其精神。
这些失败促使了《新巴塞尔协议》的诞生。虽然原来的协议仅有37页，但新协议却几乎是它的10倍之多。新协议提出了衡量各种资产相对风险的更明确的技术标准，并给出了计算方法；它扩大了风险的定义以覆盖其他风险，比如在公开市场上资产价值的下跌风险；它设法堵住银行用来隐匿风险的各种漏洞；它要求监管机构采取更加积极的行动，监测银行资本储备要求的执行情况；还规定银行应定期公布它们的财务状况。虽然许多欧洲国家希望《新巴塞尔协议》适用于所有银行，但美国、加拿大和英国声称它只适用于大的国际银行。
10国集团成员在2006年敲定了《新巴塞尔协议》的最终版本。在实施过程中，金融危机的爆发使《新巴塞尔协议》的严重缺陷很快显现出来。虽然《新巴塞尔协议》针对20世纪90年代的危机作了许多修订，但仍不能保护大银行免受重大金融危机的干扰。简单地说，《新巴塞尔协议》假定世界金融体系比现实更稳定，这是个严重的错误。
这次的危机突显出几点事实：
其一，银行需要更多高质量的资本；其二，很多银行已建立了“资本缓冲器”，但还是远远不能抵挡房地产泡沫破裂和信贷危机所带来的冲击；其三，经济危机发生期间，一级资本和二级资本的资本质量都可能出现严重恶化。
对《新巴塞尔协议》的全面修订可能需要数年时间，但对其中几项的完善迫在眉睫。首先，应改革《新巴塞尔协议》中定义和